城投如何開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)？
城投公司在長期為我國地方政府提供基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公用事業(yè)服務(wù)的過程中形成了規(guī)模較大的資產(chǎn)，有些資產(chǎn)在未來較長時(shí)間里能夠產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，符合資產(chǎn)證券化的條件，因而，將這部分資產(chǎn)證券化，可以緩解城投公司的資金壓力。
根據(jù)監(jiān)管部門的不同，目前我國資產(chǎn)證券化的途徑有四種，一是，中國證監(jiān)會(huì)主管下的非金融企業(yè)資產(chǎn)證券化（ABS），二是，交易商協(xié)會(huì)主管下的非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN），三是保監(jiān)會(huì)主管下的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃，四是人民銀行和銀監(jiān)會(huì)主管下的信貸資產(chǎn)證券化，四種模式在發(fā)起人、基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)以及上市流通場所等方面存在一定的差異，城投公司資產(chǎn)證券化主要還是前兩種。
城投企業(yè)資產(chǎn)證券化主要交易流程
城投ABS主要交易流程包括以下幾個(gè)步驟：
第一步，選定基礎(chǔ)資產(chǎn)
符合ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)指符合法律法規(guī)，權(quán)屬明確，可以產(chǎn)生獨(dú)立、可預(yù)測的現(xiàn)金流的可特定化的財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)，對(duì)于有擔(dān)保或其他權(quán)利限制的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)先解除擔(dān)?；蚱渌拗啤?duì)城投而言，可選的證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)主要包含兩大類：一類是債權(quán)類資產(chǎn)，如BT合同債權(quán)、應(yīng)收賬款債權(quán)等；另一類是收益權(quán)類資產(chǎn)，如自來水、燃?xì)?、污水處理等公共事業(yè)收入、公共交通收入、高速公路收費(fèi)權(quán)、經(jīng)營性景點(diǎn)門票收入等。
但根據(jù)2014年12月27日中國基金業(yè)協(xié)會(huì)下發(fā)的《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》，涉及城投公司的負(fù)面清單規(guī)定主要有以下幾條：
（1）以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)。但地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則，在政府與社會(huì)資本合作模式（PPP）下應(yīng)當(dāng)支付或承擔(dān)的財(cái)政補(bǔ)貼除外。
?。?）以地方融資平臺(tái)公司為債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
（3）待開發(fā)或在建占比超過10%的基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)、居民住宅等不動(dòng)產(chǎn)或相關(guān)不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)。當(dāng)?shù)卣C明已列入國家保障房計(jì)劃并已開工建設(shè)的項(xiàng)目除外。
?。?）最終投資標(biāo)的為上述資產(chǎn)的信托計(jì)劃受益權(quán)等基礎(chǔ)資產(chǎn)。
考慮到城投大部分收入來自于地方政府，以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)較多，如此一來城投公司可以ABS的資產(chǎn)其實(shí)較少了。因此，在選取ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)，主要選取城投公司中那些收入來源于使用者付費(fèi)以及其他財(cái)產(chǎn)類收益的收益權(quán)類資產(chǎn)。
第二步，設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)被證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)之間的風(fēng)險(xiǎn)隔離
根據(jù)《證券公司以及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，需由證券公司或基金管理公司子公司發(fā)起設(shè)立資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃（SPV），進(jìn)行企業(yè)資產(chǎn)證券化的實(shí)際運(yùn)作。SPV是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的關(guān)鍵性主體，其主要職能涵蓋了整個(gè)運(yùn)作流程，包括從原始權(quán)益人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)支持證券，選擇資金保管、結(jié)算托管人等中介機(jī)構(gòu)。設(shè)立SPV的目的，是為了最大限度地降低原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)證券化的影響，以實(shí)現(xiàn)被證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。因而，原始權(quán)益人出售給專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃基礎(chǔ)資產(chǎn)后，包括原始權(quán)益人、管理人、托管人及其他業(yè)務(wù)參與人在內(nèi)的各參與方進(jìn)行破產(chǎn)清算時(shí)，專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)不屬于其清算財(cái)產(chǎn)。
第三步，設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)，進(jìn)行信用增級(jí)和信用評(píng)級(jí)
城投ABS的交易結(jié)構(gòu)包括三個(gè)交易主體：發(fā)行人（原始權(quán)益人）、SPV（發(fā)行人）和投資者，在企業(yè)資產(chǎn)證券化過程中，通過證券公司的設(shè)計(jì)，將三個(gè)主體構(gòu)建成一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)有效的交易結(jié)構(gòu)，來保證資產(chǎn)證券化融資的成功實(shí)施。
基礎(chǔ)資產(chǎn)在實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售后，還需進(jìn)行信用增級(jí)來改善資產(chǎn)支持證券的發(fā)行條件，通過降低資產(chǎn)支持證券違約風(fēng)險(xiǎn)，提高資產(chǎn)證券信用等級(jí)。和其他ABS增信方式一樣，城投ABS信用增級(jí)主要包括內(nèi)部和外部增級(jí)方式，內(nèi)部信用增級(jí)主要有優(yōu)先/次級(jí)分層結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金儲(chǔ)備賬戶、超額抵押等，外部增信方式包括第三方擔(dān)保，差額支付承諾等。
經(jīng)過信用增級(jí)后，SPV通過引入信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)擬發(fā)證券進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，確立較好的信用等級(jí)，滿足投資者的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估需要。
城投ABS的交易結(jié)構(gòu)如下：
第四步，基金業(yè)協(xié)會(huì)備案，選擇交易場所
城投ABS作為由證券公司及基金子公司發(fā)起的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，主管部門為中國證監(jiān)會(huì)。目前，企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)取消事前行政審批，實(shí)行基金業(yè)協(xié)會(huì)事后備案和基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單管理。根據(jù)《證券公司以及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》規(guī)定，管理人應(yīng)當(dāng)自專項(xiàng)計(jì)劃成立日起5個(gè)工作日內(nèi)將設(shè)立情況報(bào)中國基金業(yè)協(xié)會(huì)備案，同時(shí)抄送對(duì)管理人有轄區(qū)監(jiān)管權(quán)的中國證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)。
如果城投ABS要在交易所掛牌上市，需要向交易所申報(bào)，經(jīng)過交易所審核拿到交易所無異議函后，方可掛牌上市；城投ABS在機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價(jià)與服務(wù)系統(tǒng)發(fā)行，實(shí)行事后備案。
第五步，資產(chǎn)支持證券向投資者發(fā)行，SPV向發(fā)起人支付基礎(chǔ)資產(chǎn)購買價(jià)款
發(fā)行人（SPV）與證券承銷機(jī)構(gòu)簽訂承銷協(xié)議，由承銷機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)資產(chǎn)支持證券的發(fā)行，銷售方式可以采用公募或私募。SPV收到證券發(fā)行收入后，按資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合同，向原始權(quán)益人支付基礎(chǔ)資產(chǎn)購買價(jià)款。
第六步，基礎(chǔ)資產(chǎn)的維護(hù)和債券的清償
SPV作為ABS的融資中介，基本上是個(gè)空殼公司，不參與實(shí)際的業(yè)務(wù)操作。因而，原始權(quán)益人和SPV一般還要一起確定一家托管銀行（委托管理人），并簽訂托管合同，將證券化資產(chǎn)發(fā)生的全部收入存入托管行，由它負(fù)責(zé)收取、記錄、按約定建立積累資產(chǎn)收益現(xiàn)金流、按期對(duì)投資者還本付息，在有關(guān)證券到期后，還要向ABS融資過程中提供過服務(wù)的各機(jī)構(gòu)支付服務(wù)費(fèi)用，最后如還有剩余，則全部返還給原始權(quán)益人。另外，在資產(chǎn)支持證券存續(xù)期間，原始權(quán)益人或其委托的服務(wù)機(jī)構(gòu)需對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)運(yùn)營進(jìn)行必要的管理和維護(hù)，保證其未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性和持續(xù)性，并按合同約定及時(shí)完成基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金劃轉(zhuǎn)至托管行賬戶。本息支付日，資金托管行應(yīng)按時(shí)足額地向投資者支付本息。
城投ABN流程
資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）作為交易商協(xié)會(huì)下面監(jiān)管的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，城投公司要發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)首先要具備交易商協(xié)會(huì)會(huì)員資格。由于資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行載體既可以由特定目的載體擔(dān)任，也可以由發(fā)起人擔(dān)任，因而相應(yīng)的流程也有所不同。
1、發(fā)行載體由特定目的載體擔(dān)任
發(fā)行載體由特定目的載體擔(dān)任的ABN交易流程主要為：發(fā)行機(jī)構(gòu)將基礎(chǔ)資產(chǎn)托付給保險(xiǎn)資管公司等專業(yè)管理機(jī)構(gòu)，以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，由受托機(jī)構(gòu)作為發(fā)行人設(shè)立特定目的載體，向合格投資者發(fā)行受益憑證，由托管人負(fù)責(zé)專項(xiàng)資產(chǎn)資金撥付，向投資者支付本息。因此，發(fā)行載體由特定目的載體擔(dān)任的城投ABN發(fā)行流程和城投ABS類似，但也略有不同之處：
一是，基礎(chǔ)資產(chǎn)
城投ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)和城投ABN類似，但城投ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)受基金業(yè)協(xié)會(huì)負(fù)面清單的一些限制，而目前ABN新規(guī)尚未提出對(duì)于具體基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的要求。
二是，交易結(jié)構(gòu)
城投ABS和ABN的交易結(jié)構(gòu)相似，略有不同的是，信托型ABN的發(fā)行載體是通過信托合同取得基礎(chǔ)資產(chǎn)，在交易所監(jiān)管下的企業(yè)資產(chǎn)證券化中，SPV則是通過買賣關(guān)系拿到基礎(chǔ)資產(chǎn)。
城投ABN的交易結(jié)構(gòu)如下：
三是，信用評(píng)級(jí)
ABN非公開發(fā)行可以不需信用評(píng)級(jí)，但公開發(fā)行必須雙評(píng)級(jí)，ABS必須評(píng)級(jí)，但無雙評(píng)級(jí)要求。
四是，申請(qǐng)注冊和登記結(jié)算
發(fā)行ABS在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案，ABN需要在交易商協(xié)會(huì)進(jìn)行注冊，注冊有效期為兩年，首期發(fā)行應(yīng)在注冊后六個(gè)月內(nèi)完成，后續(xù)發(fā)行應(yīng)向交易商協(xié)會(huì)備案。
ABS的登記結(jié)算機(jī)構(gòu)為中證登或中證機(jī)構(gòu)間報(bào)價(jià)系統(tǒng)登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，ABN登記結(jié)算機(jī)構(gòu)為上清所。
2、發(fā)行載體由發(fā)行機(jī)構(gòu)擔(dān)任
由發(fā)行機(jī)構(gòu)擔(dān)任ABN的發(fā)行載體，相當(dāng)于以基礎(chǔ)資產(chǎn)作為抵押發(fā)行抵押債券，由于基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有實(shí)現(xiàn)完全的破產(chǎn)隔離，因而設(shè)計(jì)了嚴(yán)格的資金監(jiān)管程序，由發(fā)起機(jī)構(gòu)在監(jiān)管銀行設(shè)立資金監(jiān)管賬戶。這類ABN發(fā)行交易流程如下：第一步發(fā)行機(jī)構(gòu)選定基礎(chǔ)資產(chǎn)，第二步向投資者發(fā)行ABN，一般以定向發(fā)行為主，第三步，與監(jiān)管銀行簽訂資金監(jiān)管協(xié)議，發(fā)起機(jī)構(gòu)將其基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流定期歸集到資金監(jiān)管賬戶，第四步，債券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)將從監(jiān)管銀行收到的資金用于向投資者支付本息。
